UBS Memory · 26.05.20

UBS Memory 超级周期
Agentic AI 推动 DRAM/NAND
供不应求至 2028

UBS 5月20日同日发布4篇重磅报告：Agentic AI 在HBM之外驱动DDR5/LPDDR5需求爆发，DRAM供不应求→2Q28（此前4Q27），NAND→4Q27。三星电子为首选（APAC Key Call），Nanya Tech DDR ASP大幅上调，SK Hynix维持Buy但上调Samsung至首选。

⚠️ 以下内容整理自 UBS 于2026年5月20日发布的公开研究报告。仅供机构客户参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。

一、UBS Global I/O Memory Semis

Agentic AI 将 memory 新常态推至新高

DRAMNAND供不应求→2Q28

Agentic AI 是多层需求驱动力：除HBM外，Agentic AI的序列式计算（CPU）需要大量DDR5/LPDDR5来跑tool calling。服务器CPU需求强劲上行，AI服务器head node CPU的attach rate也在提升
DDR bit需求：2026E +44% YoY → 2027E +70% YoY（大幅加速），整体DRAM需求 +21%/+35%
NAND bit需求：KV cache + Storage 增量需求，2026E +20% YoY → 2027E +23% YoY
供不应求预测：DRAM → 至少2Q28（此前4Q27），NAND → 4Q27（此前3Q27）
行业收入规模：2027E 接近 $1.4tn（1.4万亿美元）
前3大美国hyperscaler 占55% consumption

Enhanced LTA 改变行业长期经济性

前3大美国hyperscaler已与memory供应商敲定 enhanced LTA
典型期限：up to 5年（前2-3年更固定），60-70%的volume在定价/区间内固定
预计全行业20-30%的volume在未来2-3年被"锁定"
效果：周期峰值利润降低，但谷底利润提高——through-cycle ROE +2pct pts，FCF +3pct pts
三星优势：有规模优势部署增量capacity，因此在LTA框架下最受益
风险：memory industry affordability——$1.4tn收入规模能否持续

二、Samsung Electronics — APAC Key Call 首选

APAC Key Call+115% YTDHBM 40%份额2027

股价 +115% YTD，但仍跑输SK Hynix (+158%) 和 MU (+122%)
劳工谈判是短期overhang，但5/18法院裁决限制了工会全面罢工（原定5/21起18天）
即使罢工部分影响生产，也可能推高定价从而对冲影响
HBM执行改善：HBM4 yield和performance提升，预计2027年与SK Hynix在HBM市场份额打平（各40%）
4F2 DRAM芯片设计：提前至2028年rollout以解决散热问题
FCF：2026E Won233tn / 2027E Won428tn。按50%回报股东的政策，意味着额外 Won105tn/Won202tn 回报
LTA：已与多家US hyperscaler敲定DDR5 LTA。到2027年，可"锁定" 45% server DDR volume、25% mobile/PC DRAM，总量30% DRAM
估值：2.11x NTM P/BV，2027-2030E 平均P/E仅4.3x

三、SK Hynix — 移除Key Call但仍维持Buy

维持Buy+158% YTDADR催化剂

涨幅已大：+158% YTD，跑赢Samsung 37ppt。移除APAC Key Call List，但维持Buy
短期催化剂：即将发行的ADR及附带回购
OP预计到2Q28才见顶，股价通常领先1-2季度
LTA进展：已与部分hyperscaler敲定enhanced LTA，DDR5和NAND均覆盖。预计未来几个月锁定约25% DRAM bit volume + 20% NAND
因Yongin Y1设备移入在2027年2月，capacity增长受限，LTA比例略低于Samsung
HBM份额：2026年仍保持#1（50%），2027年与Samsung大致持平（各40%）
HBM capacity：2026年末230k wpm → 2027年末270k wpm
上调盈利预测：2026E/2027E OP +10%/+15%，2028E-2030E OP +5%/+4%/+3%
估值：2.76x NTM P/BV，但2027E-2030E P/E仅3.1x

四、Nanya Technology（2408.TW）— DDR ASP上调，PT NT$345

BuyPT NT$345niche DRAM

DDR upcycle 延长至 2Q28 —— Agentic AI + HBM 挤占所有新增wafer capacity
新增DDR需求几乎完全靠制程迁移满足（DDR5/LPDDR5X），DDR4供应进一步受限
NTC作为niche DRAM厂商，受益于DDR4/legacy产品供应短缺 + 小型客户需求
多年代工协议：已与SanDisk、Cisco、Solidigm、Kioxia通过私募绑定
制程迁移：1c nm / 1d nm 每次制程迁移 bit/wafer +30%
新厂爬坡：设备1Q27移入，mid 2027产出
CXMT 2026/2027 各增40k wpm，但部分需满足DDR5/LPDDR5 + HBM，不会大幅冲击DDR4市场
盈利预测上调：2026E/2027E OP +4%/+17%，2028E-2029E OP 平均+40%
估值：2.71x NTM P/BV（10年均值+1SD），但UBS认为upcycle强度+legacy产品tail足以支撑

五、核心标的对比

标的	评级	目标价	YTD	NTM P/BV	催化剂
Samsung Electronics	Buy / Key Call	—	+115%	2.11x	LTA、HBM 40%份额、FCF Won428tn
SK Hynix	Buy	—	+158%	2.76x	ADR+回购、OP→2Q28见顶
Nanya Tech	Buy	NT$345	—	2.71x	DDR4供应短缺、niche DRAM
MU / 海力士	+122%/+158% YTD	—	—	—	全行业upcycle

Source：UBS Global Research · 2026年5月20日
Global I/O Memory Semis / Samsung Electronics (Key Call) / SK Hynix / Nanya Technology
整理：NwyEtsu Research · ⚠️ 不构成投资建议

UBS Memory 超级周期Agentic AI 推动 DRAM/NAND供不应求至 2028